作者：格隆辉·陈发条

7月10日，一个非常普通的交易日，盘前，标题为地产小人融创中国（1918.HK）突然暂时停止其活动。

隐约感觉有大事要发生了！确实，上午10点左右，万达商业与融创中国联合宣布，融创将以335.95亿元收购万达项目76家酒店，并以295.75亿元收购万达13个文旅项目91%的股权。融创获得项目贷款，万达保留管理权和项目权益。这意味着，除了贷款之外，融创此次收购的支付金额为631.7亿元，而宣布这一消息的公告仅有500字，实际上价值千元。

确实，目前的投资发展路径是下一篇：种子轮、天使轮、A轮、B轮、PREIPO轮、IPO、孙宏斌轮……

融创停牌，万达商业退市，无法直接参与它。然而，万达和酒店这两个关键词，足以孕育出万达旗下的一家港股上市公司：万达酒店发展（169.HK），上午10点后，万达酒店发展开始放量，一度飙升至1.48元，同比增长148.27%。后来吃瓜群众发现，名字这么完美的资产，其实是万达海外的资产……和这笔交易没有任何关系。公司立即澄清，股价急速下跌，最终收报0.85元，涨幅46.55%..

对不起吃瓜群众一秒钟... 阅读公告仔细...看港交所炒股的名字，10条命还不够死...

返回切入正题，如何理解这件大事631.7亿？

1.万达扩张周期逆转？

“上海迪士尼与万达20年难以盈利”的远大野心至今犹在耳边。 。

让我们回顾一下万达成立以来的主要发展里程碑：

1． 1988-1998年：住宅开发阶段，从大连本土房地产开发公司发展成为全国性房地产公司。

2. 2000-2006年：住宅+商业阶段，开始商业地产开发，实施“住宅+商业”战略。

3. 2007年-2014年：商业舞台+文化旅游，发展文化旅游商业——万达城。

4.从2014年至今今天：轻资产阶段，实现轻资产模式。

时代抛弃了房地产旧有的厚重、周期性的历史，万达正处于“去实体化、轻资产”的转型期。从下图万达的营收结构可以看出，房地产销售占比持续下降，而租赁、商管、酒店等业务占比持续上升。

近年来，通过创新房地产开发模式，万达举重不轻。 2017年上半年，新开发项目28个，其中万达广场26个、万达城2个。万达广场均为轻资产项目，其中投资型轻资产项目14个，合作型轻资产项目12个。良好的增长率。 2017年上半年商业地产销售情况万达营业收入563.4亿元，同比增长11.3%，租金收入同比增长34.3%。

这个资产出售计划看似符合去实体化、轻资产的策略，但还有什么问题呢？

房地产开发业务周期短、杠杆高、现金流紧张。万达首创的商业地产模式还利用持续的租金收入来平滑公司的现金流，并已超越纯粹的开发业务，成为租售混合的商业地产模式。从二级市场股东的角度来看，出售重资产盘活资金总是好的，但对于老板来说，损益表可以说比现金流量表更重要，财报业务不输不。钱是一个死人，但如果现金流无法持续，那就是一个死人了。臀部决定头部。换个角度，从老板的角度来看，酒店正在进行的摇钱树业务在平滑现金流方面是完美的。卖摇钱树是一种什么样的情况？

这里，还得回万达找原因。去年，万达在港交所上市不到两年就宣布退市。 “退市时，有媒体报道称万达集团可能与投资者签署激进的对赌协议。退市时的交易代价为344.55亿港元。两年内未能在内地主板市场上市。退市或2018年8月31日前，万达集团将全部回购股票并将在海外和国内发行股票。投资者分别支付12%和10%的利息。

距离对赌协议仅剩一年时间，当前对于房地产企业融资的监管政策较为严格。如今，房企IPO几乎陷入停滞，万达的上市之路充满不确定性。随着时间的临近，万达面临着越来越大的赎回资金和利息支付压力。回想今年的香港股市，国内的房地产市场却是愈演愈烈。不知道旺达内心的感受如何。短短一两年时间，两个市场的风格就发生了如此大的逆转。结果通常是两面派……

从万达的运营角度来看，公司保持着流感状态。x 经营现金流稳定，但万达广场、万达城等项目都在烧钱，现金流的压力也越来越大，我们还是要依赖融资。披露数据显示，2014年至2016年，万达经营活动现金流量净额稳步增长，但投资现金流量净额居高不下，主要依靠输血融资。

回想起前段时间万达债券的发售，价格快速下跌，或许也反映出了是资金短缺还是资金短缺，可以理解，这次抛售摇钱树、回笼资金的行为也无可厚非，回过头来看，目前只有好的资产才能以合理的价格出售。高价。从消息来看交易公布后，王健林还指出，出售后的资金将用于偿还银行贷款，进一步减少负债。

资产结构，出售资产包括万达文旅、万达酒店。出售后，万达商业的资产结构得到优化，负债率也有所下降。期间的大幅变动在一定程度上表明这是最后的手段：是为了偿还债务吗？还是为了冲刺IPO？我不知道，但我可以确认的是，有一种情况。

清平末期风起，这可能是万达多年来激进扩张周期的逆转。出售该资产与疯狂的“缩减资产负债表”行动没有什么不同。除了能够通过出售收回超过600亿元资金项目的债务也可以取消，债务可以进一步减少。万达城项目投资的现金流压力也减轻，项目的运营管理得以保留，不失为快速实现轻资产目标的一种方式。

本次交易中，万达文旅和万达酒店，哪个是主材，哪个是搭售的配菜，等待融创后续操作就知道了。问题在于，它在一定程度上反映了万达文化旅游。进展并不如预期。如果真的有那么好，你真的舍得割掉那块肉吗？房地产钱就是这么容易赚，又快又猛。文化钱是服务业，讲究慢工出细活，注重团队建设。如果不尽快发生，就和医疗一样。

万达言论后的澄清也在一定程度上说明了房地产企业跨界并不容易，文化地产也不是那么容易做的。这是不可能的。如果比较钱的话，文化地产老大哥华侨城（000069.SZ）并不缺钱……

其次，继续押注未来的融创< /p>

视角回到融创这个房地产板块的主体，为什么还是他？

能够承接600亿以上资产的房地产公司屈指可数，而且一定是非常大的房地产公司。

万科的股权纠纷刚刚尘埃落定，前段时间又拿走了自己拥有的部分土地，接管了广信的全部资产。慷慨的551亿美元；出去;碧桂园很少涉足并购项目。

融创不同。他被誉为并购之王。这也是世间的一个笑话。他积累了接受订单的经验。从去年四季度到今年一季度，融创通过并购提高土地储备份额，比例达到70-80%。比如，今年5月，斥资超百亿收购了天津著名的烂尾楼项目。

根据财新网追踪信息，孙宏斌称此次收购的资金是其自有资金。截至2017年6月30日，公司账上现金超过900亿元。去年年底，融创流动资金约700亿元，今年上半年全年营业额1088亿元，扣除部分项目资金投入等后，900亿元以上的会计现金也算合理。

孙宏斌曾在2015年年中表示，融创在全国范围内暂停征地申请。上述数据还表明，拿地速度有所放缓，且以并购为主。 。通过并购获取土地在一定程度上避免了拍卖竞争带来的高溢价，控制了拿地成本。显然，本次收购的目的并不是土地，因为酒店业和文旅都不是融创擅长的纯住宅项目。这种多样化的节奏让我想起了这两个p脸上自信的表情几个月前的人们。微笑：

今年1月，融创投资150亿乐视网。虽然流言万千，但孙宏斌的一个理由我依然记得很清楚。逻辑是，那些在二级市场炒股的人希望我能把今年的利润全部冲出去，但作为一个企业主，我必须平衡长期和短期利益，我必须考虑二十或三十年。房地产风雨露水的黄金时代已经结束。开发部门已经结束。接下来是属于豪门的房地产白银时代。白银时代之后会发生什么？企业还要经营，员工还要做事。因此，有必要从现在开始规划未来。文化娱乐、互联网是市场空间充足的行业。t大。虽然融创团队可以“现在不做，可以投资装修。行业短期内可以有波动，但为了未来的装修，需要做。如果规模小，就不会了。”没有效果，想做就得闹新闻，乐视网是融创在互联网、娱乐领域的布局。

与投资乐视网不同的是，这次没有股权合作，是只是一个项目交易，酒店业务是简单粗暴的摇钱树，文旅业务是股权投资，谁可能被欺负？就文化产业的配置而言，这些项目始终由万达负责也是大老板，孙老板认为王老板的节奏和他的风格很不一样，在其他项目，比如要塞，就加入了LeT的董事会V（300104.SZ）、金科（000656.SZ）仍在战斗。

当然，我们还要等待融创的最终公告。毕竟，上市公司的披露要求比联合公告的披露要详细得多。

与万达不断缩表的资产负债表不同，融创继续踩油门，加大杠杆力度。万达文旅及酒店资产负债将纳入资产负债表，资产负债表将继续疯狂增长。剔除负债，交易金额约为632亿元，而融创市值仅约577亿港元，上升至21.5%，若以2016年总资产2932亿元计算，这些项目的盈利能力为未知，但杠杆增加是肯定的，融创的资金压力也显而易见。

纵观融创今年主要对外投资，累计投资额突破1000亿元，2016年报显示带息债务1128亿元，净负债率达到121、5%，预计通过此次收购，净负债率将超过200%。

年初，融创收购乐视网时，股价拉宽，开盘价为-8.43%。这种趋势会产生什么样的影响？毕竟二级市场的投资者只看眼前的东西……

结论：

就像网上的一个笑话：

结论：

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万达和融创撞见了，就像，白痴X。

一个是疯狂缩减资产负债表，一个是疯狂增加资产负债表。时间会证明谁对谁错。只是旺达错了，她还能活下去，只是赚的钱少了而已如果融创错了，那么历史就会重演。

现在全球货币周期已经逆转。主要兄弟机构美联储今年已加息两次，并将在下半年缩减资产负债表。一个是顺势而为，一个是逆势而行。为了让它看起来更简单，不信，看图片。